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　　投資邏輯

　　工程機械行業回暖，公司業績預計將止降回升。2016年整體來看，挖掘機全年銷量70319臺，同比增長24.79%；產品需求從挖掘機傳導，裝載機訂單觸底回暖。16年第四季度裝載機銷量增速明顯提升，單月銷量10-12月分別為4826/5176/5168臺，同比增速達到14.6%/21.9%/14.4%；16全年銷量61709臺，同比下降5.12%（15年為65040臺、14年150614臺），降幅已明顯收窄。柳工16年前三季度實現營業收入50.27億元，同比略降0.44%，收入降幅已止住；從行業四季度情況看主要產品如挖掘機等的銷量仍維持高速增長，預計公司全年收入可實現小幅正增。

　　重視研發投入，以裝載機為基礎形成土方機械產品系列。柳工起始以裝載機為基礎，現已形成了裝載機、挖掘機、平地機、壓路機等系列產品。公司重視研發投入，柳工全球研發中心是國內土方機械領域唯一的國家工程技術研究中心。2015年研發投入2.65億元，占營收比例3.98%，資本化研發投入占研發投入比例17.69%，在同行業上市公司中處于前列。

　　海外布局較早，開拓一帶一路沿線市場。海外業務方面公司開展較早，2002年提出"開放的、國際化的柳工"戰略，主要有三方面布局：1）建設營銷網絡推廣品牌，公司目前在一帶一路沿線65個國家基本都已有布局；2）海外建廠，2008年于印度建廠；3）兼并收購，2011年收購波蘭HSW工程機械事業部。公司規劃2020年海外銷售收入占比將由目前的30%以上逐年提升至40%。

　　經營風格穩健，現金流明顯改善、估值處于低位。從行業基本面出發，現金流和ROE都處于底部回升，公司財務管控嚴格、整體經營風格穩健，從三季報來看，柳工經營業績在工程機械行業上市公司中處于較優水平。從利潤表來看，柳工歸母凈利潤629萬，是4家實現盈利的公司之一；從現金流來看，公司16Q3經營凈現金流達到10.46億元，比上年同期增加8.54億元，在8家同行業公司中排名第三；從資負表來看，公司應收賬款與存貨規模占收入比例為1.16，在8家公司中排名第二。最后，從估值來看，柳工當前PB僅1.02倍，在8家公司中處于較低水平（僅高于中聯重科PB0.94倍）。

　　盈利預測

　　我們預測2016-2018年營業收入分別為67.4/70.35/73.38億元，分別同比增長1.3%/4.4%/4.3%；歸母凈利潤28/102/166百萬元，分別同比增長31%/266%/63%；EPS分別為0.03/0.09/0.15元，對應PE分別為323/88/54倍。

　　投資建議

　　我們認為工程機械行業筑底回升，公司作為行業龍頭之一，經營穩健、資產質量較優，業績有望逐步回升；公司地處廣西柳州，臨近東南亞等一帶一路沿線國家，海外布局持續推進。公司當前PB僅1.02倍、低估值穩增長，我們給予公司"買入"評級，未來6-12個月目標價10.4-11.2元。

　　風險提示

　　固定資產投資大幅下滑，原材料價格大幅上升。